三、系统性金融风险的防范：逻辑起点、理论依据及方法
当前的金融风险隐患是实体经济结构性失衡和逆周期调控能力、金融企业治理和金融业对外开放程度不足以及监管体制机制缺陷的镜像反映（周小川，2017），既有金融体系自身的原因，也具有经济转型特征的风险因素。在金融系统内部，金融创新和综合经营的快速发展，在分业监管体制下产生了监管套利、监管真空等问题；“影子银行活动”规避了资本充足率、杠杆率等金融监管要求，提升了金融体系的复杂性、关联性、脆弱性；此外，金融体系通过信贷直接或间接承担了（通过影子银行）国有实体经济运行的风险。在实体经济领域，信贷规模过快增长与不平衡性带来的高杠杆率和信贷风险，其中大量的过剩产能和地方政府的重复建设将威胁到金融体系的兑付能力；货币增速与经济增长偏离、实体经济不振下充裕的流动性脱实向虚和影子银行活动推升的资产泡沫风险；地方政府债务快速增长以及对应的地方财政收入不足造成地方债务问题突出。这些金融体系自身的风险以及经济转型带来的金融风险交织在一起，层层嵌套，盘根错节，一旦触发，将波及到地方政府、企业、金融机构和个人投资者等众多相关方。要防范和化解系统性金融风险，长期来看，需采用多种手段积极应对新常态，提振实体经济，降低杠杆率，优化信贷资源分配。短期内，必须完善宏观审慎监管，建立风险预警机制和体系，制定风险防范预案。
（一）系统性金融风险防范的逻辑起点
从上文的分析可以看出系统性金融风险的产生、累积根源于金融体系的顺周期性、金融体系内生的脆弱性以及基于金融机构内在关联性，从这个角度出发，应该从逆周期调控、强化金融监管以及评估金融体系的内在关联性着手，加强对顺周期效应的审慎监管和政策应对，强化逆周期调控，强化对金融机构的资本充足率考核，提升金融机构的抵御风险能力。
从系统性风险的触发因素来看，政策的意外冲击、信息不对称、系统重要性机构以及制度不适应等都是重要原因。这首先要求宏观经济金融政策、监管措施应保持稳定性和连续性，避免过大过急的转变。针对信息不对称，主要的应对措施就是信息透明和及时有效的应对策略。针对系统性重要机构，应出台对金融机构的分层考核机制和办法，加大对系统性重要机构的监控和风险防御能力考核。对于制度不适宜，则应加快对整个金融体系尤其是监管体系的顶层设计，避免出现改革滞后或者超前的情况。
从系统性金融风险的扩散和演变来看，危机之前需要建立风险防控监测系统，强化监测和预警，尤其是对特定领域和系统性重要金融机构的监测。危机中，紧迫的挑战是重建市场信心，缩短危机持续时间，降低其严重程度。此时，要求重建市场信心，及时向市场注入流动性、对问题资产进行担保以及其他提升市场信心的财政货币政策和监管政策的支持等。金融危机之后，受损金融机构的重建、不良资产的处置、金融市场功能的恢复以及制度的顶层设计和优化等是重要的工作。
（二）防范的理论依据
从经济学理论上讲，市场存在失灵现象，系统性金融风险的产生和爆发就是市场失灵的一种表现。失灵的原因有多方面：外部性、信息不对称、不完全竞争和公共产品。系统性金融风险内生于金融体系，并由于信息不对称令市场在爆发时产生恐慌并导致单边一致性行为，同时其产生非常大的外溢效应加剧破坏力度，不仅导致金融体系受损，也影响宏观经济和其他社会民生。防范系统性金融风险，需要纠正和消除这种负外部性，强化公共信息的披露，这是金融监管存在的理论基础。而在此前的监管中，着重对单个机构的稳健性考核，但单个金融机构出于审慎的行为可能导致金融系统的不稳定（Hellwig，1995），即出现“合成谬误”，事实上，随着金融市场的不断完善、各类金融机构对批发融资的依赖和混业经营发展的大趋势，各类金融机构的联系日益紧密，这导致合成谬误越来越严重。这要求监管应着眼于整个金融体系，关注风险的时间演变与横向分布，并建立逆周期机制，平抑经济金融的顺周期性问题。
宏观审慎监管最早由时任英格兰银行行长于上世纪70年代提出，1986年，国际清算银行在研究报告《国际银行业的最新创新》中把宏观审慎政策正式写入。2008年美国金融危机后，危机带来的灾难性后果和惨痛教训使理论界和实务界重视了宏观审慎的重要性并进入了深入的研究，美欧的金融监管机构不仅丰富了宏观审慎的内容并把它运用在实际监管中，美国成立了金融稳定监察委员会，负责监控和管理美国金融系统性风险，建立了金融宏观审慎管理的协调机制，欧洲新设立的系统风险理事会负责欧盟层面的金融稳定和宏观审慎监管，英国构建了审慎监管局作为央行内设部门与行为监管局分别负责微观审慎与行为监管的“双峰”监管模式。宏观审慎政策的主要目标是抑制影响宏观经济稳定的金融体系动荡的风险（Caruana，2010），通过解决金融体系的两个关键外部性来抑制系统性风险，第一个是金融机构之间的相互联系和共同风险敞口导致机构一同倒闭，第二个是顺周期性（BIS，2010），其旨在使金融机构行为的溢出成本内部化（BIS, 2009；Brunnermeier et al., 2009；Bank of England, 2009），核心是校准审慎工具以缓解和平抑金融体系的顺周期性，最终目的是避免宏观经济波动。Kern Alexander( 2006) 提出，相对于传统的微观监管，宏观审慎管理一是关注金融集体行为而非个体行为，二是强调系统性风险对于金融体系的整体依赖。
（三）防范和化解系统性金融风险的政策建议
从防范系统性金融风险的逻辑起点出发，根据防范的理论基础，防范系统性金融风险应强化宏观审慎，避免触发风险的因素出现，并强化对风险的预警。
完善和强化宏观审慎监管。需从资本充足率、拨备、杠杆率等方面加强对金融体系顺周期效应的审慎监管和政策应对，抑制金融机构的顺周期性行为。在资本充足率方面，根据宏观经济状况确定逆周期乘数，对最低资本进行逆周期调整。实行动态拨备制度，在常规拨备的基础上增设逆周期缓冲拨备，并对集中度过高的业务增加拨备要求。在流动性方面设立逆周期的调节机制，并对系统性重要机构实施更高标准的要求。在杠杆率方面，实施动态杠杆率，对借款价值比和贷款收入比实施逆周期动态调控，设立一定的资本与未调整资产的比率要求，抑制二次抵押扩大杠杆效应。
强化监管协调。政策方向的转变及其带来的意外冲击是系统性金融风险的触发因素。在当前分业监管体制的前提下，需统筹协调监管机构之间、监管机构与其他部门之间的权责利，按照统一标准、消除套利、穿透监管的原则，增强金融监管的专业性、统一性、穿透性，对监管机构之间的监管真空进行弥补、监管重叠进行理顺，适当合并或取消部分重叠部门或职能。加强监管协调，强化不同监管部门在数据共享、风险评估、遏制监管套利、做好危机预防和准备方面的协作，各类监管、金融政策出台前应严格评估，避免政策转向过快过猛。
建立系统性风险量化与金融风险预警系统机制。要有效防控系统性金融风险，就要掌握金融市场动态数据。首先，度量风险的动态变化。建立风险度量模型分析债务风险、信用风险和流动性风险等风险形态，度量这些风险的积聚程度，设计脆弱指数用以度量系统稳定性，进而刻画其时变状态和极端状态，研究整个金融系统框架下系统性金融风险的动态变化。其次，研究影响金融机构风险的因素，给出风险分布的机构特征。研究的范围应当扩展到非银行金融机构，例如保险公司和资产管理公司，并将其整合到一个更广的风险评估框架中。最后，从预警系统的构建思想、监测指标体系的选取和预警模型的综合选择等角度，建立领先、一致、滞后指标体系，建立金融风险的集成、动态、分布预警系统。
进一步加强货币政策与宏观审慎政策之间的协调、配合。货币政策与宏观审慎政策的目标、工具并不一致（Borio&White，2007; Filardo，2007），因此，在进行总量调控时会产生顺周期效应，而这时与宏观审慎相冲突的。从全球来看，“双支柱”调控框架的构建仍处于不断探索中，每个国家具体情况不尽相同。（廖岷等，2014）研究发现，鉴于中国目前存在多个决策主体，且协调机制不畅，政策工具组合的“非预期效果”显著，存在一定程度的“政策抵消”或“政策超调”。因此，需要结合具体的经济金融环境，深入研究货币政策与宏观审慎政策之间的协调问题，这包括二者各自政策方向、工具实施力度以及相互间的配合。既需要事先地制定两大支柱之间的协调配合规则，还需要根据系统性金融风险的特征、原因及时调整，平衡协调货币政策与宏观审慎政策的关系。
尽快制定并完善应急处理方案。应急预案应包括在系统性金融风险爆发期间的流动性的及时注入、问题资产的担保与处置、临时适度放松监管指标、资本缓冲机制的逆周期操作以及宏观财政货币政策的支持等内容，以重建市场信心，缓释市场挤兑。危机爆发后，不良资产的处置、金融机构的重建、金融市场功能的恢复以及相应政策的调整和完善也是应急预案应包括的内容。
文/范亚舟，原载于《经济研究参考》2018年第13期
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